30万出资撬动亿元国有资产，江河纸业IPO背后国资流失疑点

日前，证监会官网预披露了河南江河纸业股份有限公司（简称“江河纸业”）招股书。招股书显示，江河纸业此次IPO拟登陆深交所主板，发行数量不超过6,880万股。

江河纸业成立于2002年，是一家集特种纸及造纸装备研发、生产和销售于一体的大型现代化制造企业，主要产品包括信息及商务交流用纸、特种印刷专用纸、食品包装及离型纸、造纸装备及技术服务四大类。

上世纪九十年代，武陟红麻造纸厂在河南省武陟县投资设立，1993年4月至1999年4月，纸厂投资3.35亿元购入多国进口设备，但是由于技术问题始终无法试车成功。

2002年，身为制浆造纸高级工程师的山东汉子姜丰伟被武陟县看中，由其牵头成立武陟县江河纸业有限责任公司（下称“江河纸业”）租赁红麻造纸厂相关设备以盘活国有资产。如今，历经近20年的发展，江河纸业已发展成为年产能60万多万吨的知名特种纸生产企业。

在2002年成立江河纸业之初，江河纸业的使命便是“盘活”红麻纸厂，然而随着江河纸业实现盈利，原本的租赁协议仅一年便被作废，红麻纸厂的设备、资产陆续被转卖给了江河纸业，而江河纸业的国有股份也在未经评估、挂牌的情况下转卖给了姜丰伟等人。

“盘活红麻纸厂”的初衷仅在江河纸业成立一年之后便被各方抛诸脑后，伴随着增资、国有股退出等动作之后，姜丰伟仅以30万元的原始出资便逐步实现了对江河纸业的实际控制，而投资3亿多元的红麻纸厂则一步步的将资产、设备以及土地变卖给江河纸业，最终销声匿迹。

不论是在姜丰伟个人增资、国有股退出转让以及红麻纸厂资产变卖过程中，相关的资产评估工作都未曾进行并多次违反国资管理的相关规定，上述国有股退出以及国有资产转让过程中存在的问题是否涉嫌国有资产流失，是否会对江河纸业ipo工作构成障碍，还有待观察。

带病闯关，江河纸业IPO为何不被看好

20年前，姜丰伟开始了人生最重要的一场冒险游戏。20年后的今天，他统帅着江河纸业冲向A股市场。面对当年30万撬动数亿国资，无真实交易背景票据融资28亿等系列的空手套游戏，谁会批准江河纸业进入A股？

那是一个听上去很久远的故事。河南武陟县在1993年到1994年花了3.35亿进口多国设备，搞红麻造纸厂。可是技术问题，设备一直趴着没法用。

到了2002年7月13日，武陟投资、武陟绿宇、姜丰伟、李荫培签订《合作合同》，决定共同投资设立江河纸业，使命是通过租赁设备的方式来盘活红麻造纸厂的资产。其中，姜丰伟出资166万元，持股20.75%。

第一个空手套游戏开始了。姜丰伟实际出资只有30万元，其中136万元是武陟投资赠予的。武陟县觉得姜丰伟是高端人才，赠送17%的股份就是想盘活3个多亿的国有资产。

为了建设一家国际领先水平的造纸企业，自1993年4月份开始，陆续六年时间，河南武陟县拿着世界银行贷款，耗资3.36亿元从美国、日本、德国、俄罗斯等8个国家进口了具有国际领先水平的造纸装备。

然而虽然装备先进，但是当各国装备组装在一起，如何顺畅衔接却在技术上出了大问题。焦作日报的一篇报道称，红麻纸厂多方请人施救，工艺设计改来改去，诸多技术故障依然如故。“1999年4月至2001年9月间，红麻造纸厂3次试车均未能成功，白白扔掉启动资金近1亿元。至此，巨额投资非但没有产生效益，反而累计亏损4579万元，县财政每年不得不为此支付世行利息1923万元，占到县财政年收入的19．97％。”焦作日报报道称。就在当地政府无计可施之时，正在广东湛江冠龙纸业公司担任高级工程师的姜丰伟被武陟县看中，并决定由其牵头改造技术装备，尽快让红麻纸厂“起死回生”。江河纸业成立的初衷便是通过租赁红麻纸厂机器设备的方式让红麻纸厂“起死回生”。“公司对红麻造纸厂的造纸系统及相关设施实施15年的租赁经营，姜丰伟享有独立经营权、留用资金支配权、劳动用工权及人事管理权等。”焦作日报的报道称。工商资料显示，江河纸业成立之初的注册资本为800万元，武陟投资实物出资160.70074万元、现金出资259.29926万元，合计出资420万元，其中136万元出资赠予姜丰伟，武陟投资出资额占注册资本比例为35.50%；武陟绿宇以现金出资200万元，占注册资本比例为25%;姜丰伟共出资166万元，其中自有出资30万元，136万元由武陟投资赠予，姜丰伟出资额占注册资本比例为20.75%；李荫培以现金出资150万元，占注册资本比例为18.75%。也就是说，在江河纸业成立之初，姜丰伟便获得了来自武陟县的一份“大礼”，其个人仅以30万出资便获得了20.75%的股份，其中17%为无偿赠予。

可是江河纸业成立一年，红麻造纸厂没有起死回生，武陟县决定在2003年9月将资产变卖给江河纸业。政府文件显示，当时转让给江河纸业的红麻造纸厂资产为9661.4万，江河纸业要承担红麻造纸厂的银行债务9301.96万。而差额359.45万元，也全免掉了。

第二个更为蹊跷的游戏，在红麻造纸厂卖身6个月后。2003年，江河纸业营收1.33亿，盈利452万。可是到了2004年3月，作为持股31.555%的国资武陟投资决定退出江河纸业，转让款为409.54万，其中21.445%转让给姜丰伟。当年，江河纸业营收2.15亿，利润1084万。

2004年2月1日，国家就开始实施国有产权转让需要评估、挂牌交易。可是姜丰伟没有按照游戏规则，就廉价买下了国资股份，而之前他已经增资100万。在2004年3月后，姜丰伟持股比例提高到51%，成为江河纸业的实际控制人。

既然江河纸业已经在短期内便实现了盈利且贡献了利税，而红麻纸厂的债务也由江河纸业承接，令当地政府挠头的问题已然完美解决，而且作为武陟县两家国资企业的武陟投资和武陟绿宇合计持股比例高达53.78%，既可对江河纸业实现绝对控制，又可以获得超半数的投资收益。然而本应在江河纸业盈利之后“躺赢”的时间点上，当地政府却选择将股份清零退出。2004年3月10日，武陟县财政局向县政府提交了《关于武陟县投资有限责任公司在武陟县江河纸业有限责任公司国有资本金退出的请示》(武财字[2004]11号)。该请示提出，根据焦政[2003]4号文件、武企权改[2004]6号文件和武陟投资关于江河纸业国有资本金退出的申请，为了进一步转换经营机制、优化资本结构、实现企业效益最大化，请示将武陟投资持有的武陟县江河纸业有限公司31.555%的国有资本金出资额退出。2004年3月16日，武陟县人民政府批复同意了退出决定。2004年3月20日，江河纸业召开股东会并作出决议，同意:(1)武陟投资国有资本退出，武陟投资将其持有的31.555%的出资额分别转让给姜丰伟21.445%，绿宇化电5.78%，李荫培4.33%，转让价款为409.54万元。而此次国有股份的退出，也并没有按照规定履行资产评估以及备案手续。

如果不是江河纸业想IPO，第三个令人大开眼界的游戏还不为人知。只有13.03亿净资产的江河纸业想募集19.75亿资金，一半用于扩张产能，一半用于补充流动资金。

18年前，江河纸业净利润超过千万，18年后平均在1.8亿左右。急于IPO是因为公司已经出现流动性风险。从2018年开始，江河纸业的营收就开始江河日下，从41.67亿，一路下滑到2020年的33.87亿。利润也开始从同期的1.9亿下滑到1.78亿。

提交IPO申请时，江河纸业39.88亿总资产，流动资产20.85亿，负债26.85亿，其中流动负债高达25.18亿。其中，短期的流动负债超过12亿，2022年3月之前是还款的高峰期，对于货币资金只有5.03亿的江河纸业来说，偿债压力巨大。

从2018年开始到2021年一季度，江河纸业的流动比率，一直低于1。这意味着，江河纸业一直都面临着巨大的偿债压力，且偿债能力很弱。

江河纸业玩儿了一个大开眼界的游戏：无真实交易背景票据融资。公开数据显示，2018年江河纸业通过向银行存入保证金，向银行开具承兑汇票，并通过关联方进行票据贴现获取资金11.35亿，2019年10.64亿，2020年7.32亿。同期，江河纸业还玩儿转贷融资，这种融资也存在无真实业务支持的情况，2018年转贷5.37亿，2019年7.49亿，2020年5250万。

不难发现，江河纸业在银行的空手套游戏能力越来越弱，因为按照《票据法》的规定，无真实贸易背景支持的票据融资是违法的。可是江河纸业的偿债压力很大，怎么办呢？

在向实际控制人及其家属、职工拆借资金后，于2020年3个月内进行了5次增资扩股，引入8名股东。新进来的股东有对赌，如果在2022年12月31日之前，江河纸业不能上市，将面临回购赔钱的压力。

江河纸业犹如一个饥渴的人，现在急需要通过IPO融资，解决对赌跟偿还债务的压力。可是当年涉嫌国有资产流失的悬案未决，大规模的无真实贸易背景融资的问题，谁敢批准这样的企业到A股来呢？

资本市场是资源优化配置的枢纽，但绝对不是圈钱的游乐场。面对江河纸业带病闯关IPO，也许，老百姓会说，他们那都是癞疙宝吃豇豆，悬吊吊的哟。